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近些年，全球醫(yī)療器械行業(yè)的并購呈現(xiàn)三大特征：

三大特征

1）越并越大，帶來集中度越來越高，可并購對象越來越少；

2）產(chǎn)品跨界和賽道跨界尺度越來越大，主賽道結(jié)構(gòu)性調(diào)整明顯；

3）跨境并購提速，中國并購標(biāo)的顯著增加。

在這個(gè)問題上醫(yī)械巨頭也有兩大對策：

兩大對策

1）向新興市場擴(kuò)張以抬高行業(yè)天花板；

2）通過跨賽道、跨界并購豐富其產(chǎn)品矩陣。因此近年來跨界以及跨國并購不斷增加。

▽醫(yī)械巨頭面臨的主要問題及應(yīng)對對策

產(chǎn)品跨界和賽道跨界尺度越來越大，主賽道出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性調(diào)整

產(chǎn)品跨界以及賽道跨界尺度越來越大。在近幾年的行業(yè)并購中，跨界是醫(yī)療器械巨頭并購案的主要方向。無論是從產(chǎn)品上還是在賽道上，行業(yè)巨頭均通過并購實(shí)現(xiàn)著尺度越來越大的跨界擴(kuò)張及競爭。在近幾年top20 的并購案中，有 70%是來自于不同細(xì)分領(lǐng)域的醫(yī)療器械巨頭的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合。其中，美敦力與柯惠醫(yī)療聯(lián)手，構(gòu)筑幾乎覆蓋醫(yī)療器械全領(lǐng)域的商業(yè)帝國；IVD龍頭雅培、BD等也通過并購分別加強(qiáng)在心血管、 腫瘤等方面的布局�？梢钥闯�，近幾年醫(yī)療器械巨頭的并購呈現(xiàn)產(chǎn)品跨界以及賽道跨界尺度越來越大的特征。

▽全球醫(yī)械市場跨界并購案不斷增加

巨頭既有大手筆的購入資產(chǎn)，也有大規(guī)模地剝離業(yè)務(wù)部門。近幾年醫(yī)械巨頭美敦力、雅培以及西門子分別對其醫(yī)療用品業(yè)務(wù)，光學(xué)醫(yī)療業(yè)務(wù)以及醫(yī)療信息業(yè)務(wù)進(jìn)行了拆售。特別是 2017 年，在 TOP10 并購案中，就有 4 項(xiàng)是關(guān)于行業(yè)巨頭的業(yè)務(wù)拆售。近 3 年醫(yī)療器械巨頭一方面在收購資產(chǎn)擴(kuò)大規(guī)模，另一方面也在剝離業(yè)務(wù)提高企業(yè)效率，總體上呈現(xiàn)“增肌減脂”的趨勢。

▽主要巨頭開始拆售業(yè)務(wù)

賽道之間出現(xiàn)了比較明顯的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。在并購方向上，相對于 2015 年以前的行業(yè)并購動(dòng)向，并購賽道出現(xiàn)一定程度的結(jié)構(gòu)性變化。其中 IVD、手術(shù)設(shè)備、以及醫(yī)學(xué)美容領(lǐng)域?yàn)榻�三年的并購熱點(diǎn)。近幾年雖然醫(yī)械行業(yè)內(nèi)主要的并購依舊是圍繞主賽道展開，但是賽道之間出現(xiàn)了比較明顯的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。

▽大型并購依舊圍繞主賽道展開，但是賽道之間的結(jié)構(gòu)性調(diào)整明顯

跨境并購提速，中國并購標(biāo)的顯著增加

跨境并購出現(xiàn)了較為明顯的提速。近幾年，在醫(yī)械行業(yè)的并購中，無論在并購金額還是在并購占比方面相對于 2015 年以前的行業(yè)并購均出現(xiàn)了較大程度的提升。

▽跨境并購提速明顯&剔除金額前20后跨境并購提速依舊明顯

被并購標(biāo)的集中歐美地區(qū)，我國被并購企業(yè)數(shù)量大幅增長。在并購標(biāo)的地域方面，并購標(biāo)的仍然集中于美國本土以及歐洲地區(qū)，近三年美國本土標(biāo)的所產(chǎn)生的并購金額占比高達(dá)總金額的 62.2%，(若剔除美敦力并購柯惠醫(yī)療的交易，這一比例為 71.1%)，歐洲標(biāo)的產(chǎn)生的并購金額基本在 20%左右。延續(xù)了一直以來，醫(yī)械企業(yè)并購標(biāo)的主要產(chǎn)生于美國以及歐洲地區(qū)的基本格局。但是在近幾年，中國的并購標(biāo)的明顯增加。2015 年以來，中國產(chǎn)生了 376 個(gè)并購標(biāo)的，并購金額超過 13 億美元，而在 2015 年以前的近二十年時(shí) 間里，我國僅產(chǎn)生了不到 3 億美元的并購標(biāo)的�？梢钥闯觯�近三年來，國內(nèi)企業(yè)的資本關(guān)注度大幅度提升。

▽并購標(biāo)的主要產(chǎn)生于美歐地區(qū)，中國企業(yè)近年來資本關(guān)注度有所提升

并購動(dòng)因

>>>>并購動(dòng)因一：產(chǎn)品技術(shù)的更新替代

醫(yī)療器械領(lǐng)域的技術(shù)以及產(chǎn)品始終處于快速地更新替代當(dāng)中。相對于藥品來講，藥品的研發(fā)周期很長， 一般在 10-15 年，產(chǎn)品更新?lián)Q代慢，然而，醫(yī)療器械技術(shù)成熟快，產(chǎn)品迭代周期短，大企業(yè)“船大掉頭慢”，中小企業(yè)外部研發(fā)具有獨(dú)特優(yōu)勢。以 IVD 領(lǐng)域?yàn)槔�，行業(yè)的發(fā)展伴隨生物化學(xué)、免疫學(xué)、分子生物學(xué)等領(lǐng)域的發(fā)展而發(fā)展，可分為三個(gè)發(fā)展階段。第一階段，20 世紀(jì)之前萌芽時(shí)期，使用一些傳統(tǒng)的醫(yī)學(xué)診斷技術(shù)； 第二階段，20 世紀(jì)初期，隨著現(xiàn)代醫(yī)學(xué)的發(fā)展及酶催化反應(yīng)與抗原抗體反應(yīng)的發(fā)現(xiàn)，體外診斷逐步興起。 第三階段，1953 年后，DNA 雙螺旋結(jié)構(gòu)、單克隆抗體技術(shù)、大分子標(biāo)記技術(shù)等技術(shù)的運(yùn)用推動(dòng)整個(gè)體外診斷行業(yè)跨越式發(fā)展。

▽IVD 領(lǐng)域產(chǎn)品技術(shù)更新迭代速度較快

目前，化學(xué)發(fā)光免疫分析技術(shù)就在訊速地對原本的酶聯(lián)免疫分析技術(shù)進(jìn)行替代。單就免疫診斷一個(gè)領(lǐng) 域來講，就經(jīng)歷了放射免疫分析技術(shù)(RIA)、免疫膠體金技術(shù)、酶聯(lián)免疫分析技術(shù)(ELISA)、時(shí)間分辨 熒光免疫分析技術(shù)(TRFIA)和化學(xué)發(fā)光免疫分析技術(shù)(CLIA)，每一次技術(shù)的更新都會(huì)對檢測的靈敏度 以及準(zhǔn)確性帶來相應(yīng)的提高，同時(shí)新技術(shù)的開發(fā)也會(huì)對過去技術(shù)以及產(chǎn)品產(chǎn)生迅速的顛覆以及替代。

▽免疫診斷領(lǐng)域技術(shù)快速更新替代

▽我國化學(xué)發(fā)光免疫分析技術(shù)正快速替代酶聯(lián)免疫分析技術(shù)

不斷進(jìn)行技術(shù)性并購以降低內(nèi)部研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。主要的醫(yī)械企業(yè)應(yīng)對技術(shù)更替所帶來的市場份額下降的方 法主要有兩種：其一是不斷地買入創(chuàng)新技術(shù)企業(yè)以降低內(nèi)部研發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，保持技術(shù)的相對領(lǐng)先。在過去的20年中，醫(yī)械行業(yè)巨頭幾乎每年都有對創(chuàng)新技術(shù)企業(yè)的并購。

▽醫(yī)械巨頭并購了大量的創(chuàng)新技術(shù)企業(yè)&通過并購醫(yī)械巨頭迅速完成技術(shù)的更新

并購?fù)�行競爭對手以迅速獲取技術(shù)以及產(chǎn)品線。在通過并購迅速實(shí)現(xiàn)技術(shù)更新的案例中，羅氏并購寶靈曼的案例最為經(jīng)典。上世紀(jì) 90 年代，隨著國外化學(xué)發(fā)光技術(shù)的成熟，IVD 行業(yè)競爭格局開始快速重塑。 雅培等競爭對手最早于1993 年推出 Axsym 系列產(chǎn)品，緊接著1998 年推出其高端產(chǎn)品 Architecti2000，采用先進(jìn)的三代發(fā)光技術(shù)吖啶酯直接化學(xué)發(fā)光。羅氏的診斷業(yè)務(wù)受到巨大沖擊，收入出現(xiàn)負(fù)增長。隨后拆分實(shí)驗(yàn)室業(yè)務(wù)得以恢復(fù)，并通過并購寶靈曼實(shí)現(xiàn)多倍增長，并在后續(xù)的 10 余年中保持持續(xù)增長。目前羅氏診斷仍是以電化學(xué)發(fā)光為核心產(chǎn)品，由寶靈曼于1996 年研發(fā)而成，被稱為第四代化學(xué)發(fā)光技術(shù)。

▽羅氏診斷業(yè)務(wù)的發(fā)展歷程

>>>>并購動(dòng)因二：細(xì)分領(lǐng)域的天花板效應(yīng)

單一領(lǐng)域的市場規(guī)模和空間相對有限。雖然說目前全球醫(yī)械市場規(guī)模達(dá)到了4000 億美元，但是醫(yī)療器械產(chǎn)品種類繁多, 產(chǎn)品間差異極大。其中既包括止血海綿、一次性注射器這類較簡單的產(chǎn)品,也包括醫(yī)用磁共振成像設(shè)備(MRI)這類復(fù)雜的大型設(shè)備。其中市場規(guī)模最大的 5 個(gè)領(lǐng)域 IVD、心血管、醫(yī)療影像、脊柱骨科以及眼科領(lǐng)域的市場份額合計(jì)占比約為 50%。同時(shí)，醫(yī)械市場增長率維持在 4%左右，醫(yī)械市場尤其是發(fā)達(dá)市場基本處于成熟階段，當(dāng)“巨人”越長越大時(shí)，對空間的渴求也就更加強(qiáng)烈。

▽醫(yī)療器械行業(yè)基本處于成熟期&醫(yī)械行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域眾多

并購是發(fā)展之必須，它不僅是擴(kuò)張，還是生存。另外在競爭格局上，經(jīng)過數(shù)十年的發(fā)展，全球醫(yī)療器械市場已經(jīng)高度集中，特別是在主要的 IVD、心血管、脊椎骨科以及醫(yī)療影像的細(xì)分領(lǐng)域 CR10 均超過了75%，其中的主要企業(yè)基本已經(jīng)到達(dá)其業(yè)績的天花板。同時(shí)，醫(yī)療器械因?yàn)榧夹g(shù)成熟快、產(chǎn)品迭代周期短、 功能同質(zhì)化嚴(yán)重以及市場化定價(jià)等特征，醫(yī)械企業(yè)容易受到外部競爭的威脅，市場競爭容易惡化。因此， 醫(yī)療器械企業(yè)的發(fā)展便如在逆水行舟，若無法進(jìn)一步擴(kuò)大自身的市場份額，激烈的外部競爭將迅速使得市場份額出現(xiàn)下滑。

▽細(xì)分領(lǐng)域處于寡頭壟斷市場(百萬美元&行業(yè)巨頭市占率受到挑戰(zhàn)有所下降

跨界以及跨賽道并購是行業(yè)巨頭突破其行業(yè)天花板的主要方式。在應(yīng)對細(xì)分領(lǐng)域天花板的問題上，醫(yī)械巨頭中最常見的就是跨賽道甚至是跨界并購。在過去的 20 年中，醫(yī)療器械 4 巨頭均進(jìn)行了不同程度的 跨界并購，其中以西門子在 IDV 領(lǐng)域的擴(kuò)張最為典型。西門子的醫(yī)療影像業(yè)務(wù)始于 1877 年，在 1896 年便 推出了第一臺 X 射線檢驗(yàn)設(shè)備，此后也一直保持在醫(yī)療影像領(lǐng)域的領(lǐng)先地位。但是在 2002 年以后，受到 行業(yè)天花板的制約以及來自通用電氣、飛利浦的競爭加劇，西門子市場份額有所下降，收入呈現(xiàn)負(fù)增長。 隨后西門子開始加強(qiáng)跨界并購，在 2005 至 2006年間先后收購 Diagnostic Products Corporation、Bayer Diagnostics 以及 Dade Behring 以加強(qiáng) IVD 領(lǐng)域的業(yè)務(wù)。得益于并購的順利完成，西門子醫(yī)療收入重回增長， 并且在隨后的幾年也一直保持較高的增長。

▽西門子醫(yī)療業(yè)務(wù)收入發(fā)展

通過向新興市場擴(kuò)張來應(yīng)對收入觸及市場天花板的問題。為了對沖在發(fā)達(dá)國家市場的行業(yè)天花板問題，醫(yī)械巨頭除了跨界并購?fù)猓�還傾向于向發(fā)展中國家等新興市場去開拓。這也是近年來中國市場并購標(biāo)的數(shù) 量大幅增長的原因。

史賽克、美敦力等巨頭均加強(qiáng)了中國市場的并購。其中，骨科領(lǐng)域的并購較為典型，2011 年，骨科行業(yè)巨頭如史賽克，強(qiáng)生等基本觸及其行業(yè)天花板，四大骨科巨頭全球市占率均在 10%以上。同時(shí)全球骨科市場基本趨于成熟(6 年 CAGR 為 3%)，只有新興市場能夠維持兩位數(shù)的高增速，其中中國的 6 年 CAGR為 15%。所以，隨后的幾年，因?yàn)槭艿叫袠I(yè)天花板的制約史賽克、美敦力等巨頭骨科收入均出現(xiàn)了一定程度的放緩甚至下滑。為對沖由行業(yè)天花板帶來的骨科業(yè)務(wù)下滑，美敦力以及史賽克分別收購了中國的骨科器械公司康輝控股以及創(chuàng)生醫(yī)療。我們認(rèn)為，上訴兩起并購的發(fā)起方，一來是看好中國等新興市場的高增長，二來是為了對沖觸及行業(yè)天花板后所帶來的業(yè)務(wù)增速下滑的影響。

▽骨科巨頭基本到達(dá)行業(yè)天花板&中國為代表的新興市場快速發(fā)展

▽史賽克骨科收入增速放緩&多項(xiàng)并購后美敦力骨科收入降幅收窄